Cresce pressão sobre concessionárias

O movimento de pânico que contaminou os papéis atrelados à infraestrutura no dia 11 de setembro completa um mês com um cenário diferente. Depois de a Medida Provisória nº 579 voltada ao setor elétrico derrubar ações ligadas à energia e também a outros tipos de concessões, o mercado já nota uma recuperação dos papéis na bolsa. Apesar disso, é certo que analistas passaram a discutir e a incorporar novos riscos em suas projeções.


Publicada há um mês, a MP prevê, entre outros pontos, que as geradoras e transmissoras de energia poderão prorrogar suas licenças, mas mediante uma redução tarifária de 60%, em média. O mercado ainda tem dúvidas sobre como (e se) o processo de renovação condicionada a termos mais rígidos vai se estender aos outros setores.


Analistas consultados pelo Valor mostraram maior preocupação com empresas ligadas a portos e ferrovias, dado que ambos os setores passam por reformas no marco regulatório e, portanto, trazem incertezas em relação ao que vem pela frente. Já empresas de rodovias e saneamento são vistas como mais “seguras”.


O desempenho das ações um mês depois do “susto” inicial corroboram a análise: já estão recuperados a níveis pré-pacote os papéis de CCR, EcoRodovias, Triunfo Participações e Investimentos e Sabesp. No lado negativo, chama atenção o desempenho da Santos Brasil, especializada em terminais portuários. Apesar da alta de 19% no ano, as units caíram mais de 14% no mês.


O analista Pedro Balcão, do Santander, passou a considerar que a renovação da concessão do terminal da empresa – que vence em 2022 – no Porto de Santos (Tecon Santos) será efetuada mediante compromissos de investimentos vultosos por parte da companhia, que baixariam a margem operacional de 55% para 35%, a partir daquele ano. Sob essa perspectiva, a corretora cortou o preço-alvo para as units, de R$ 33 para R$ 24, considerando ainda mais competição no setor.


Segundo relatório do JP Morgan, os papéis da Santos Brasil estão sob pressão também devido a “ruídos” referentes a potenciais reduções de tarifa – uma possibilidade considerada muito remota pelo banco. “Nossa percepção é de que o governo deseja mais investimento para aumentar a capacidade do setor, e qualquer sinal de não renovação dos contratos ou o estabelecimento de limites de preços levariam a um menor Capex”, escreveram os analistas do banco.


O analista Bruno Savaris, do Credit Suisse, também considera pouco provável a queda de preços das tarifas cobradas pelos terminais portuários e manteve o preço justo para a units da Santos Brasil ao fim de 2013 em R$ 35, considerando investimentos da ordem de R$ 1 bilhão para que a licença para operar o Tecon Santos seja prorrogada. “Não se trata de uma guerra de preços e, sim, de uma pressão por qualidade por parte do governo. Se o operador entrega um bom serviço, os usuários não se importam em pagar”, avalia um executivo do setor que não quis ser identificado.


A preocupação do mercado com a “mão do governo” em companhias de concessão se entende às ferrovias, mas de uma maneira mais complexa. Está sendo colocada em prática uma série de medidas – previstas em contrato – para aumentar a produtividade dos trilhos, acelerar investimentos nas malhas e baixar o preço dos fretes.


A consequência foi que, desde agosto do ano passado, as ações da ALL estão sendo negociadas abaixo de R$ 10, nível que não era visto desde 2005, ano seguinte à abertura de capital na Bovespa. O papel, que chegou a bater R$ 34 em 2010, fechou o pregão de ontem cotado a R$ 8,99.


A mais recente dessas medidas foi a redução do teto-tarifário praticado pelas concessionárias. Publicada em 24 de setembro no Diário Oficial da União pela Agência Nacional de Transportes Terrestres (ANTT), a redução do preço máximo a ser cobrado pelo modal é de 25% em média e passa de 50% em alguns casos, segundo levantamento do Valor.


A ALL, que sempre defendia já praticar tarifas médias 10% menores em relação ao teto da ANTT, deve reduzir o teto das subsidiárias ALL Malha Sul, ALL Malha Paulista e ALL Malha Oeste em média 15%, 29% e 47%, respectivamente – o que deve causar redução efetiva no preço cobrado pelo frete.


A redução do teto foi responsável pela queda abrupta dos papéis da ALL, única companhia especializada em ferrovias com papéis negociados em bolsa. Poucos dias depois, o pacote de energia causou maior desvalorização com o que ficou ainda mais evidente: o governo não estaria disposto a renovar as concessões de ferrovias de maneira automática.


Na semana passada, a Santander Corretora deixou de considerar a renovação de três das quatro concessões da ALL em seu modelo de avaliação da empresa: da Malha Oeste, que vence em 2026; da Malha Sul, que vence em 2027; e da Malha Paulista, que vence em 2028. O resultado foi uma redução do preço-alvo das ações da companhia para o fim de 2013, que passou de R$ 14 para R$ 10. A recomendação dos investidores mudou de compra para manutenção dos papéis.


“A decisão de renovar cabe apenas ao governo e ele já sinalizou que não está satisfeito com o atual modelo”, afirma Balcão, responsável pela análise do setor no Santander. A redução do teto tarifário da ALL foi outro fator por trás do corte na estimativa de preço justo para as ações.


O Deustche Bank também tem visão cética para os papéis do setor, com preço justo estimado em R$ 11 para as ações ordinárias da ALL. “Não esperamos notícias positivas para a empresa no médio prazo”, disse o analista Alessandro Baldoni, em relatório.


Por outro lado, Felipe Vinagre, do Barclays, comentou, em relatório, que nunca considerou a renovação das concessões na hora de calcular o valor da empresa e ressaltou que a insatisfação do governo com o atual modelo ferroviário e o atraso nos investimentos representa um risco para as ações.


Mas as medidas estatais para o segmento vêm desde julho de 2011, com o objetivo de atualizar um modelo contratado nos anos 1990 e que exige das concessionárias apenas duas metas: limite de acidentes e um mínimo de produtividade geral.


No novo marco, publicado há mais de um ano, foi estabelecido que as concessionárias deverão cumprir um mínimo de movimentação de cargas em cada trecho concedido. O modelo atual, em que a produtividade é calculada pela malha como um todo, pode “disfarçar” trechos com baixa produtividade e, em casos mais graves, levar ao abandono.


Também ficou estabelecido o direito de passagem e tráfego mútuo para que as demais concessionárias possam compartilhar a malha mediante pagamento de uma taxa – o que, na prática, já ocorre em alguns casos (embora de maneira muitas vezes limitada). Por último, a resolução prevê a defesa do usuário do transporte de carga, oficializando os direitos dos clientes.


Paralelamente às três diretrizes publicadas e à redução do teto, o governo está retomando trechos das concessionárias atuais para, então, relicitá-los sob um mecanismo diferente. O governo comprará do vencedor do leilão toda a capacidade de transporte da malha (depois de ela receber as melhorias necessárias) e irá revendê-la a diferentes operadoras logísticas. O objetivo é acelerar investimentos e também acabar com o monopólio de uma empresa em determinado trecho.

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