Agência de investimentos analisa resultados da ALL

A ALL registrou uma perda líquida de R$ 20 milhões, valor que não é significativamente diferente das nossas estimativas de uma perda de R$ 30 milhões, nem da projeção do lucro de R$ 10 milhões do consenso. O EBITDA (R$ 332 milhões, +10,4% em base anual) e a maior parte dos volumes operacionais já eram conhecidos desde a prévia dos resultados. A companhia registrou um capex total de R$ 894 milhões em 2012, em linha com a nossa estimativa de R$ 914 milhões e 5% abaixo de 2012. A queima de caixa total em 2012 alcançou os R$ 233 milhões, o que sustenta a nossa opinião de que a empresa deve gerar um fluxo de caixa positivo em 2013. Estimamos que a conclusão de Rondonópolis individualmente deve proporcionar uma geração de caixa adicional de R$ 200 milhões.

Os resultados: Fracos no segmento industrial, fortes no segmento agrícola, com maiores yields. Os volumes das commodities agrícolas aumentaram 12,0% em base anual, para 12,6 bilhões no quarto trimestre, impulsionados pela safrinha mais forte e pela colheita mais prolongada e tardia da cana de açúcar. Enquanto isso, no âmbito industrial, a companhia registrou um aumento de 0,1%, para 2,7 bilhões de RTK. Os volumes mais fracos de construções (queda de 16%) foram responsáveis em sua maior parte pelo crescimento frustrante no segmento industrial. Um dos clientes mais importantes cancelou seu contrato de transporte em razão de uma reestruturação interna, como já havia sido anunciado anteriormente pela companhia. A Brado e a Ritmo registraram um crescimento do EBITDA de 10% e 25%, respectivamente. Os volumes totais no ano aumentaram em apenas 4,6%, abaixo dos 10,0% do guidance de longo prazo da companhia. Os volumes foram severamente afetados pela estiagem no Brasil e na Argentina, e pelo cancelamento de um contrato importante nos produtos industriais. Todavia, acreditamos que as perspectivas para 2013 não poderiam ser melhores, uma vez que as safras na área de influência da ALL devem possivelmente aumentar 20% (segundo estimativas de Conab), a extensão de Rondonópolis deve proporcionar 2,6 bilhões de RTK adicionais e o Projeto Eldorado, no âmbito industrial, outros 0,4 bilhões. Os yields líquidos aumentaram 5.7% em base anual, com o repasse da inflação e com os aumentos nos preços do óleo diesel em seus contratos. A alavancagem diminuiu ligeiramente, para uma relação Dívida Líquida / EBITDA de 3,7x (em comparação com os 3,9x anteriores) sob o EBITDA pró-forma, e para 3,5x, utilizando os novos padrões da CVM para o EBITDA.

Mantemos a nossa classificação de market-perform (desempenho em linha com a média do mercado) para a companhia, com um preço alvo para o final de 2013 de R$ 12,90/ALLL3, o que implica em um potencial de valorização de 30% em relação aos preços atuais de mercado. Antevemos uma melhora significativa nos ganhos para a ALL em 2013, com a super-safra, a conclusão de Rondonópolis, o aumento nos preços do diesel, e volumes mais elevados de fretes rodoviários. No entanto, acreditamos que a baixa visibilidade sobre se a Cosan irá adquirir uma participação estratégica na companhia e o risco de baixa decorrente da regulamentação justificam a espera por futuras oportunidades de compra. A companhia está sendo negociada a 15,7x o P/L de 2013 e a 11,4x o P/L de 2014, em nossas estimativas. Ajustando às despesas de concessão não-caixa, que tornariam o múltiplo mais comparável com aqueles de seus pares americanos, em nossa opinião, a companhia está sendo negociada a 12,4x o P/L de 2013 e a 9,4x o P/L de 2014.

Fonte: Itaú BBA